國(guó)企去杠杆是供给侧结构性改革中的一(yī)场持久战。打赢這(zhè)场战役，需要(yào)從(cóng)创新國(guó)有企业投融资机制，改变传统投融资渠道(dào)，打通(tōng)资本市场枷锁，充分挖掘社会资金(jīn)潜力等多向发力。其中，灵活、高效的股权投资基金(jīn)、产业基金(jīn)等，被认為(wèi)是國(guó)有企业投融资创新的重要(yào)方向。

     2018年(nián)9月，中共中央办公厅、國(guó)务院办公厅印发的《关于加强國(guó)有企业资产负债约束的指导意見(jiàn)》明(míng)确提出，“引导國(guó)有企业通(tōng)过私募股权投资基金(jīn)方式筹集股权性资金(jīn)，扩大股权融资规模。” “鼓励各类投资者通(tōng)过股权投资基金(jīn)、创业投资基金(jīn)、产业投资基金(jīn)等形式参与國(guó)有企业兼并重组。”

     此外(wài)，2018年(nián)7月，國(guó)务院印发的《关于推进國(guó)有资本投资、运营公司改革试点的实施意見(jiàn)》，明(míng)确國(guó)有资本运营公司以“基金(jīn)投资等方式，盘活國(guó)有资产存量，引导和(hé)带动社会资本共同发展，实现國(guó)有资本合理流动和(hé)保值增值。”

     在实践层面，围绕混改、國(guó)企降杠杆等新一(yī)轮改革的熱(rè)点领域，國(guó)企基金(jīn)紧抓并购熱(rè)潮、股权融资、债转股等市场熱(rè)点，赢得了(le)广阔发展空間(jiān)。

     不过，國(guó)企基金(jīn)管理创新之路并非坦途，传统投融资机制管理等問(wèn)题依然存在。為(wèi)了(le)给实践者提供一(yī)个创新经验交流平台，《國(guó)资报告》、《能(néng)源》、鹏华基金(jīn)联合主办了(le)“2018年(nián)國(guó)有企业投融资创新峰会”。来自(zì)50余家中央及地(dì)方國(guó)有企业负责人(rén)、企业代表进行(xíng)了(le)一(yī)场國(guó)企基金(jīn)管理创新“论剑”。

     以基金(jīn)创新重构价值链，实现降杠杆

     痛点：在经济高速增長(cháng)的黃(huáng)金(jīn)時(shí)代，快(kuài)速发展壮大的國(guó)有企业為(wèi)GDP增長(cháng)的提供了(le)源源不竭的发展动力。然而，随着经济“新常态”的到来，高投资带来的高增長(cháng)模式已难以為(wèi)继，而高投资带来的高负债風(fēng)险，却成為(wèi)企业高质量发展的“拦路虎”。

     國(guó)资委在控杠杆过程中把控投资规模作(zuò)為(wèi)一(yī)个重要(yào)措施，特别是纳入國(guó)资委管控范围的企业要(yào)对投资规模进行(xíng)严格管控。

     严控投资规模的信号传导至中央企业，直接影响着企业财务报表的投资总额一(yī)栏。中國(guó)神华能(néng)源股份有限公司首席财务官、财务总监张克慧提供的數(shù)据显示，2008-2017年(nián)，中國(guó)神华累计投资额7848亿，平均每年(nián)约800亿左右。近五年(nián)来，企业平均每年(nián)投资额约500亿左右，下(xià)降幅度很(hěn)大。中國(guó)神华成為(wèi)國(guó)有企业降低(dī)负债规模、控風(fēng)险的一(yī)个缩影。

     结合企业近年(nián)来的投资发展变化，张克慧表示：“在中國(guó)神华煤电纵向一(yī)体化的商业模式下(xià)，围绕主业板块的投资仍以控股為(wèi)主，以自(zì)己管理的方式来经营主业。”在這(zhè)一(yī)传统投资模式主导下(xià)，张克慧发现，企业一(yī)旦缺少(shǎo)某项业务就投资成立公司子企业，主业边界在无限制扩张，而社会分工(gōng)和(hé)交易成本的問(wèn)题日益凸显。

     控風(fēng)险背景下(xià)，不仅企业反思传统投资扩张方式隐藏的危机，地(dì)方國(guó)资委作(zuò)為(wèi)本地(dì)政府出资人(rén)代表，也在积极谋求创新之路。广东省國(guó)资委主任、党委書(shū)记李成表示，“長(cháng)期以来，广东省属國(guó)有企业很(hěn)少(shǎo)從(cóng)政府手中拿(ná)錢(qián)投资项目，國(guó)有企业想投没錢(qián)，便去銀(yín)行(xíng)贷款，带来的结果就是高负债，這(zhè)条路难以持续下(xià)去。”

     路径：國(guó)有企业传统投资模式弊端在于无限拓宽主业边界，易引发系统性風(fēng)险。经济新常态下(xià)，企业应该以何种視(shì)角创新投融资机制，张克慧给出了(le)自(zì)己的思考。她认為(wèi)，企业投融资重要(yào)的一(yī)项功能(néng)在于产业整合业务链延伸，而基金(jīn)最大的特点在于“投、融、管、退”，通(tōng)过基金(jīn)运作(zuò)的方式进行(xíng)产业的整合和(hé)业务的延伸，能(néng)够实现结构优化、产业升级，最终重构价值链。

     面对新经济崛起带来的产业金(jīn)融投资机遇，传统能(néng)源企业具有完整的产业链资源优势，且具有充足融资能(néng)力。牵手阿里等互联网巨头进军互联网金(jīn)融，张克慧认為(wèi)中國(guó)神华的定位绝非简单建一(yī)个平台，所有未来互联网一(yī)定是生产、消費(fèi)、金(jīn)融的结合，這(zhè)种结合一(yī)定是网络化、平台化的融合，從(cóng)产生出新的经济模式，以商业模式的变革，紧抓新经济领域契机。

     中國(guó)神华找到基金(jīn)创新的方向的同時(shí)，对于华能(néng)资本服务有限公司（下(xià)称华能(néng)资本）而言，产业基金(jīn)对于价值链重塑的效益已经显现。在华能(néng)资本产业基金(jīn)平台——华能(néng)投资管理有限公司运营的近十年(nián)時(shí)間(jiān)里，通(tōng)过产业基金(jīn)让金(jīn)融的关注点和(hé)支点前移，直接到项目最內(nèi)部去了(le)解项目介入前期机会，通(tōng)过基金(jīn)运作(zuò)实现资本支撑实体经济发展。目前，其旗下(xià)所拥有的基金(jīn)有光(guāng)伏基金(jīn)、新能(néng)源发展基金(jīn)、大交通(tōng)基金(jīn)，综合服务基金(jīn)等，均是围绕华能(néng)集团能(néng)源转型来进行(xíng)基金(jīn)的设计和(hé)管理。

     風(fēng)险共担、成果共享，摆脱“调头难”

     痛点：以互联网、大數(shù)据、人(rén)工(gōng)智能(néng)等為(wèi)代表的新产业、新业态、新模式，是中國(guó)经济结构调整的重点方向。然而，面对浩浩荡荡的经济转型浪潮，國(guó)有企业如(rú)何深度参与，引领产业发展走势，成為(wèi)摆在國(guó)有企业面前的一(yī)项全新挑战。

     “這(zhè)些领域，有的属于战略性前瞻性产业，对社会经济发展具有重要(yào)作(zuò)用，有的属于新兴产业，但(dàn)发展壮大后将涉及人(rén)民群众切身利益、关系國(guó)家安全，”國(guó)有重点大型企业监事会原主席季晓南说，“关系國(guó)家安全、关系國(guó)民经济的命脉和(hé)领域，國(guó)有企业处于支配地(dì)位，习总書(shū)记也强调，没有互联网金(jīn)融的安全也就没有國(guó)家安全。”

     面对于BATJ等众多非公企业的深度布局，季晓南指出，当前國(guó)有企业在新兴领域布局存在明(míng)显的短板。他(tā)说，這(zhè)一(yī)局面的出现，深刻反映了(le)國(guó)有企业普遍存在的“船(chuán)大难调头”困境。

     创新是产业经济中新生事物(wù)诞生的起点。而创新则与風(fēng)险相伴而生。如(rú)何利用基金(jīn)建立全新的風(fēng)险、利益共担机制，成為(wèi)國(guó)企赢得未来主动权的关键所在。

     路径：毋庸置疑，國(guó)有企业中沉淀、积累了(le)丰富的创新资源。激发國(guó)有企业创新活力，摆脱“船(chuán)大难调头”的现实困境，需要(yào)以市场化的基金(jīn)运转机制推动实现。

     “资本的来源决定了(le)创新活力。所有创新都(dōu)是在失败的基础上(shàng)，只要(yào)成功一(yī)个，就会带来超额回报。那(nà)么你就要(yào)忍受失败。”张克慧说，從(cóng)風(fēng)险规避的角度考量，未来创新环境一(yī)定是资本多样性，分散風(fēng)险，共享成果。未来，國(guó)资要(yào)想在创新上(shàng)有所发展，一(yī)定应该是跟其它资本混合在一(yī)起，共担風(fēng)险，共享成果。

     目前，國(guó)家层面的相关探索以中國(guó)國(guó)有资本風(fēng)险投资基金(jīn)和(hé)中國(guó)國(guó)有企业结构调整基金(jīn)為(wèi)代表。前者成立于2016年(nián)8月18日，基金(jīn)总规模按2000亿元人(rén)民币设计，首期规模1000亿元。其中，作(zuò)為(wèi)主发起人(rén)和(hé)控股股东，中國(guó)國(guó)新控股有限责任公司出资340亿元，联合中國(guó)邮政储蓄銀(yín)行(xíng)股份有限公司、中國(guó)建设銀(yín)行(xíng)股份有限公司和(hé)深圳市投资控股有限公司一(yī)起设立。该基金(jīn)将重点投资于技術(shù)创新、产业升级项目，注重促进中央企业間(jiān)合作(zuò)。同時(shí)，将积极支持小微(wēi)企业创新发展，助力“大众创业、万众创新”。

     由北京市政府和(hé)首钢集团共同发起设立的首钢基金(jīn)，是传统國(guó)企以少(shǎo)量國(guó)有资本撬动社会资本的一(yī)次有益尝试。目前，首钢基金(jīn)管理基金(jīn)达15只，管理规模达480亿人(rén)民币，着眼于以停车為(wèi)主的基础设施和(hé)智慧园區(qū)，以醫(yī)疗健康為(wèi)主的消費(fèi)升级，以新能(néng)源汽车為(wèi)主的高端装备制造和(hé)供应链金(jīn)融等四大产业方向。通(tōng)过产业链资源、优化资本结构、建立市场化机制、培养专业化团队等方式，有效地(dì)优化國(guó)有资本结构布局，提升國(guó)有资本的控制力、带动力、影响力。

     有着35年(nián)企业发展史的中國(guó)石化，有着规模庞大的主业资源系统。如(rú)今，這(zhè)艘万亿级的央企航母正积极谋求能(néng)源产业的转型升级。7月18日，中國(guó)石化资本有限公司（下(xià)称中國(guó)石化资本）落户雄安新區(qū)正是中石化布局新兴产业的起点。

     据中國(guó)石化资本董事長(cháng)黃(huáng)文生介绍，资本公司通(tōng)过两方面布局实现自(zì)身使命，其中之一(yī)即是通(tōng)过基金(jīn)运作(zuò)打造资本运营平台，以直投和(hé)基金(jīn)互相协助的方式布局战略新兴行(xíng)业。新动能(néng)形成之后转移到现有业务中，從(cóng)而使得传统业务腾笼换鸟实现可(kě)持续发展，大象也能(néng)起舞(wǔ)。

     借助“管资本為(wèi)主”的契机改革授权经营体制，吸引创新人(rén)才

     痛点：创新國(guó)有企业投融资机制，基金(jīn)公司发挥的作(zuò)用日益凸显。基金(jīn)公司是國(guó)有企业市场化改革的产物(wù)，同样，基金(jīn)公司的发展离不開(kāi)國(guó)企市场化改革提供机制支撑和(hé)活力保障。

     深圳市创新投资集团有限公司（下(xià)称深创投），是深圳市政府出资并引导社会资本设立的创业投资公司。尽管身处我國(guó)改革開(kāi)放的前沿阵地(dì)，深创投仍然难以避免國(guó)有企业诸多制度规定的制约，如(rú)决策程序、國(guó)有资本退出效率以及員(yuán)工(gōng)激励机制等。以薪酬激励為(wèi)例，深创投副总裁鐘(zhōng)廉告诉《國(guó)资报告》记者，2008年(nián)金(jīn)融危机時(shí)期，由于公司奖励也不高，又碰到金(jīn)融危机，大概10%的人(rén)員(yuán)流失至其它创投机构，公司也因此被冠以“创投黃(huáng)埔军校”的称号。

     再如(rú)風(fēng)控机制，為(wèi)了(le)合理控制投资風(fēng)险，深创投在基金(jīn)项目中要(yào)求投资经理强制跟投，而這(zhè)一(yī)跟投制度時(shí)常受到审计。“國(guó)有企业有一(yī)些条条框框，与基金(jīn)公司、创投公司等國(guó)有控股企业发挥市场化功能(néng)相矛盾，這(zhè)就要(yào)求國(guó)有创投企业学会扬長(cháng)避短，发挥自(zì)身特長(cháng)。”鐘(zhōng)廉说。

     從(cóng)基金(jīn)公司、创投企业的角度出发，寻求在國(guó)有企业制度范围內(nèi)的发展空間(jiān)是赢得当前发展机遇的必然要(yào)求。但(dàn)面对纯市场化的竞争格局，國(guó)有企业投融资创新无疑為(wèi)國(guó)企改革提出更高层次的目标。

     路径：发展中的矛盾，需要(yào)在发展中用改革手段化解。作(zuò)為(wèi)“管资本為(wèi)主”改革的重要(yào)尝试，基金(jīn)已然成為(wèi)当前國(guó)有资本运营管理的重要(yào)市场化手段。当前，中央及地(dì)方國(guó)企改革基金(jīn)呈现加速落地(dì)的态势。截至2018年(nián)8月末，國(guó)有资本运营公司共发起设立6只基金(jīn)，总规模近9000亿元。

     针对國(guó)资基金(jīn)平台爆发式的增長(cháng)，张克慧表示，“基金(jīn)不仅仅是资金(jīn)的提供者，同時(shí)也应该是制度的提供者。”

     与会人(rén)士建議(yì)，國(guó)有基金(jīn)公司要(yào)借助新一(yī)轮國(guó)企改革契机，為(wèi)國(guó)有企业投融资创新提供制度安排。通(tōng)过体制机制松绑，灵活的制度安排，吸引创新人(rén)才，激发改革活力。

     打破传统國(guó)有资本布局结构，实现以管资本為(wèi)主加强國(guó)有资产监管，2015年(nián)9月成立的广州國(guó)资发展控股有限公司（下(xià)称广州國(guó)发），作(zuò)為(wèi)广州市属國(guó)资第一(yī)个國(guó)有资本投资运营平台，成為(wèi)广州國(guó)资國(guó)企改革发展的排头兵(bīng)。在“管资本”改革背景下(xià)，广州國(guó)发為(wèi)真正搭建起國(guó)有资本跟社会资本互动平台、國(guó)有企业协作(zuò)平台，成為(wèi)國(guó)有经济撬动者和(hé)科技创新生态培育者，紧紧围绕资本改革授权经营体系。

     经过三年(nián)多的实践，在授权同业投资、授予國(guó)有资本的收益权、赋予市值管理的主动权、授予协議(yì)转让的审批权和(hé)赋予综合改革试点权方面迈出实质性步伐。“可(kě)以说，到目前為(wèi)止，广州市國(guó)资委能(néng)够授权给我们基本上(shàng)都(dōu)授权到位了(le)。”广州國(guó)发总经理高东旺表示。

     如(rú)果说授权经营体制改革是制度松绑，三项制度改革则是向机制创新要(yào)活力。浙江省國(guó)有资本运营有限公司公司成立伊始，明(míng)确公司经营班子全部实行(xíng)职业经理人(rén)制度，实行(xíng)契约化管理，這(zhè)在浙江省属企业集团层面还是第一(yī)家。公司制定出台了(le)《治理运行(xíng)基本规范》，建立契约化管理的高级管理人(rén)員(yuán)考核评价和(hé)薪酬分配机制，并梳理授权清单，同時(shí)，公司探索市场化的选人(rén)用人(rén)理念和(hé)激励约束机制，推进建立二、三级子公司股权激励、项目团队跟投等利益与風(fēng)险捆绑机制，激发企业活力、人(rén)才动力。

     创投基金(jīn)：寻找新动能(néng)的捷径

     舊(jiù)的增長(cháng)动能(néng)难以持续，向何处寻找新动能(néng)？基金(jīn)无疑是抵达目标的一(yī)条捷径。

在2018國(guó)有企业投融资创新峰会上(shàng)，北京首钢基金(jīn)有限公司（下(xià)称“首钢基金(jīn)”）、深圳市创新投资集团有限公司（下(xià)称“深创投”）等多家公司相关负责人(rén)從(cóng)各自(zì)角度阐述了(le)如(rú)何投资创新型企业，如(rú)何运用基金(jīn)的力量促进新舊(jiù)动能(néng)转换，促进國(guó)有资本增强活力、提升效率等经验做(zuò)法。

     扬長(cháng)避短，國(guó)企也能(néng)玩(wán)创投

     在美國(guó)，几乎所有的创新型企业背后都(dōu)有股权投资基金(jīn)的影子。随着國(guó)內(nèi)创业熱(rè)情的持续高涨，一(yī)些创投公司如(rú)紅(hóng)杉资本、真格基金(jīn)等也随之声名鹊起。

     在创业浪潮中，似乎國(guó)有企业与新经济毫无关联，國(guó)有企业能(néng)不能(néng)做(zuò)创投？已经從(cóng)事创投行(xíng)业19年(nián)的深创投给出了(le)他(tā)们的答(dá)案——國(guó)企也能(néng)干好创投。

     深创投副总裁鐘(zhōng)廉在峰会上(shàng)分析认為(wèi)，创投行(xíng)业的第一(yī)痛点是效率。國(guó)企做(zuò)创投存在很(hěn)多短板。首先是决策程序長(cháng)，國(guó)企做(zuò)决策很(hěn)多時(shí)候需要(yào)三个月甚至一(yī)年(nián)。而深创投面临的竞争对手多是國(guó)外(wài)高校的合伙制企业，几千万美元的项目，合伙人(rén)都(dōu)能(néng)当场拍板。其次，國(guó)有资本的退出流程很(hěn)長(cháng)。第三，國(guó)企要(yào)限薪，而创投行(xíng)业的收入相当高，人(rén)才很(hěn)难留住。

     不过，國(guó)企也有自(zì)身的优势，包括资金(jīn)资源优势、風(fēng)控优势、信用优势和(hé)政治优势。深创投的成長(cháng)之路主要(yào)是在扬長(cháng)避短，发挥自(zì)身优势上(shàng)下(xià)功夫。

     在風(fēng)险防范方面，深创投內(nèi)部建立了(le)AB角制度，一(yī)个正方一(yī)个反方，在投委会根据各自(zì)意見(jiàn)投票，同時(shí)要(yào)求项目投资经理强制跟投。

     在信用方面，國(guó)企背景的深创投坚持创业投资的运行(xíng)规律，进行(xíng)市场判断時(shí)，往往從(cóng)支持企业发展的角度来估值，并不盲目追求估值过高的熱(rè)门领域，得到很(hěn)多创业企业的认可(kě)。

     引入战略投资并非新经济的专属，深创投自(zì)身也在不断改革，以适应发展的需要(yào)。深创投先后两次增资扩股，引入了(le)星河房地(dì)产、中兴通(tōng)讯、七匹狼、广深铁路等战略投资者。

     规范的公司治理，保障了(le)深创投在投资决策等重大行(xíng)為(wèi)上(shàng)更加科学，而非國(guó)有股东一(yī)言堂。鐘(zhōng)廉举例说，在房地(dì)产最火(huǒ)的那(nà)几年(nián)，公司內(nèi)部也有員(yuán)工(gōng)想要(yào)投相关项目，后来新进入的房地(dì)产公司股东表示，這(zhè)些领域并非深创投的特長(cháng)。多元化的股东避免了(le)深创投不少(shǎo)可(kě)能(néng)出现的投资失误。

     直到今天，尽管决策時(shí)長(cháng)经常遭到诟病，但(dàn)深创投依然“固执己見(jiàn)”，坚守自(zì)身的决策机制。“我们评一(yī)个项目的時(shí)間(jiān)是三个月，一(yī)个创投项目要(yào)走财务尽调、法务尽调，時(shí)間(jiān)确实比较長(cháng)，有些企业等不及，但(dàn)我们坚持把规定动作(zuò)做(zuò)完。”鐘(zhōng)廉说。

     不过這(zhè)种决策机制也在不断优化。比如(rú)，從(cóng)2016年(nián)開(kāi)始，2000万元以下(xià)的项目，區(qū)域总部可(kě)以分级决策。9人(rén)投委会实行(xíng)票决制，只有董事長(cháng)有一(yī)票否决权。

     國(guó)企的薪酬机制時(shí)常遭人(rén)非議(yì)。2008年(nián)，因公司奖励不高，又遭遇金(jīn)融危机，深创投不少(shǎo)人(rén)員(yuán)出走，近10%的員(yuán)工(gōng)被其它机构挖走，几乎成了(le)创投行(xíng)业的“黃(huáng)埔军校”。

     如(rú)今，深创投采用了(le)市场化的薪酬和(hé)职级体系，重新设定了(le)員(yuán)工(gōng)激励机制。這(zhè)其中包括加大收益分享，提高项目亏损罚金(jīn)，一(yī)个项目如(rú)果获得成功，团队可(kě)获得4%净收益。同時(shí)，新设立管理公司員(yuán)工(gōng)持股，公司层面净利润按比例奖励員(yuán)工(gōng)，超额业绩按比例奖励高管等。2016年(nián)這(zhè)些新举措出台以后，員(yuán)工(gōng)少(shǎo)有离职，以前离职的員(yuán)工(gōng)还有回归的。

     如(rú)何认定失败对員(yuán)工(gōng)积极性和(hé)创造性也起着重要(yào)作(zuò)用。只要(yào)不是因為(wèi)道(dào)德原因、不是因為(wèi)“情况不明(míng)决心大”的原因导致的失败，深创投都(dōu)不予以谴责。因為(wèi)探索造成的失败，因為(wèi)对“中规中矩”的反叛造成的失败，则界定為(wèi)中性。

     員(yuán)工(gōng)与企业共成長(cháng)，是企业经营成功的重要(yào)表现，创业投资机构此种表现尤為(wèi)突出。鐘(zhōng)廉表示，将員(yuán)工(gōng)的利益与公司的利益捆绑在一(yī)起，一(yī)荣俱荣，一(yī)损俱损，每一(yī)位員(yuán)工(gōng)都(dōu)肩负使命，每一(yī)位員(yuán)工(gōng)在為(wèi)公司创造效益的同時(shí)，也在為(wèi)自(zì)身创造效益。

     深创投公布的最新數(shù)据显示，自(zì)1999年(nián)成立以来，公司总共投出910多个项目，投资规模近400亿元，累计实现上(shàng)市的项目140个，投资年(nián)化收益率（IRR）高达40.32%。

     從(cóng)2005年(nián)起，深创投開(kāi)始探索在各地(dì)设立政府引导基金(jīn)，并于2007年(nián)在苏州成立了(le)全國(guó)首只政府引导基金(jīn)。目前，深创投管理了(le)101只政府引导性创投基金(jīn)，這(zhè)些基金(jīn)按照“433”结构出资，深创投30%、地(dì)方政府40%、其他(tā)部分社会募资，规模约325.24亿元，同時(shí)积极布局大型母基金(jīn)，总规模近2000亿元。

     重构政府引导基金(jīn)新模式

     和(hé)深创投聚焦战略性新兴产业、管理百余只政府引导基金(jīn)不同，首钢基金(jīn)這(zhè)家政府引导基金(jīn)背景下(xià)成立起来的创投公司，更像在运营产业基金(jīn)，围绕首钢集团和(hé)自(zì)身熟悉的领域展開(kāi)布局。

     首钢基金(jīn)首席运营官许华杰在峰会透露，目前公司共管理15只基金(jīn)，规模480亿元人(rén)民币，是经纬创投、紅(hóng)杉资本等20余家机构的出资人(rén)。其核心业务包括产业并购、股权投资、母基金(jīn)投资、企业金(jīn)融服务，其产业方向包含以停车為(wèi)主的基础设施和(hé)智慧园區(qū)、以醫(yī)疗健康為(wèi)主的消費(fèi)升级、以新能(néng)源汽车為(wèi)主的高端装备制造、供应链金(jīn)融。公司未来的发展方向是构建以新产业為(wèi)基础的投资、融资、运营的新产业投顾平台。

     政府资金(jīn)是股权投资基金(jīn)的稳定来源之一(yī)。设立政府引导基金(jīn)有利于放大扶持资金(jīn)，加倍支持效果，但(dàn)近年(nián)来也面临不少(shǎo)挑战。

     2017年(nián)，政府引导基金(jīn)占私募基金(jīn)规模约50%，其中80%在过去3年(nián)新设。据投中网统计，截至2018年(nián)6月底，國(guó)內(nèi)共成立1171只政府引导基金(jīn)，总规模5546亿元，平均单只规模近50亿元。

     這(zhè)些变化导致的结果是市场上(shàng)资金(jīn)多、机构多，资产价格普遍上(shàng)扬，投资風(fēng)险加剧。

     许华杰认為(wèi)，很(hěn)多政府引导基金(jīn)强调属地(dì)概念，普遍设置地(dì)域限制，一(yī)般要(yào)求基金(jīn)50%-70%投到本地(dì)，而实际发挥的作(zuò)用却有限。

     事实上(shàng)，政府引导基金(jīn)本可(kě)以在更大的领域和(hé)區(qū)域內(nèi)串联产业资源，推动产业导入。“设立基金(jīn)本身的动因除了(le)扶持当地(dì)产业之外(wài)，应当还要(yào)通(tōng)过基金(jīn)，從(cóng)中获得收益。”许华杰说。

     近几年(nián)，首钢基金(jīn)在跨區(qū)域布局上(shàng)有所尝试。首钢基金(jīn)通(tōng)过“基金(jīn)+基地(dì)+产业”的模式，在全國(guó)甚至全球找到产业链主力企业，进行(xíng)大比例投资；搭建产业孵化平台，实现主力企业的新增部分、产业链条配套、创业型企业集中在当地(dì)落地(dì)；同時(shí)提供产业链配套服务。

     比如(rú)，其投资的找钢网和(hé)欧冶云商，两家公司都(dōu)不是首钢內(nèi)部创业企业或北京區(qū)域的企业，但(dàn)通(tōng)过几轮投资，首钢基金(jīn)已成為(wèi)找钢网和(hé)欧冶云商最大的机构股东。作(zuò)為(wèi)B2B供应链的独角兽企业，两家公司2017年(nián)收入总和(hé)超过1500亿元，均实现盈利，旗下(xià)新设公司大部分在北京，将帮助首钢集团全面优化供应链。

     從(cóng)资本的視(shì)角看(kàn)，政府引导基金(jīn)还可(kě)以穿针引线，把原来的低(dī)估资产串联，重新打包优化，形成流动性，实现转型发展。

     首钢基金(jīn)醫(yī)疗板块的重组是一(yī)个典型案例。

     2016年(nián)，首钢基金(jīn)与中國(guó)人(rén)寿、神州數(shù)码、江河集团合作(zuò)设立首颐醫(yī)疗。目前，首颐醫(yī)疗已完成对水钢醫(yī)院、首钢醫(yī)院、曹妃甸工(gōng)人(rén)醫(yī)院三家醫(yī)院的重组。同時(shí)引入更多的资源，推动醫(yī)院学科建设以及醫(yī)护人(rén)員(yuán)培养。

     目前，首颐醫(yī)疗正在洽谈其他(tā)央企、國(guó)企所办醫(yī)院的收购事宜。“這(zhè)些醫(yī)院单个看(kàn)并没有太大价值，但(dàn)组合起来价值是巨大的。”截至目前，首颐醫(yī)疗实现收入20亿元，获得融资30亿元，估值达60亿元。

     许华杰建議(yì)，应以有限公司形式设立政府引导基金(jīn)，其优势在于可(kě)以兼具投资主体、融资平台、产业促进多项职能(néng)；应在行(xíng)业內(nèi)选择最优秀的基金(jīn)管理人(rén)进行(xíng)资金(jīn)配置，由他(tā)们寻找潜在项目机会；对重组资产，应由基金(jīn)公司新设SPV公司进行(xíng)持有，SPV公司最好是混合所有制企业，但(dàn)基金(jīn)能(néng)实际控制。

     混改基金(jīn)：重塑机制激发活力

     基金(jīn)因灵活的市场化运作(zuò)方式和(hé)对社会资金(jīn)的撬动作(zuò)用，成為(wèi)拉动國(guó)企改革向纵深推进的一(yī)驾马车。作(zuò)為(wèi)國(guó)有企业投融资创新的“利器”，基金(jīn)借助“管资本”改革授权经营体制以及混改的东風(fēng)，開(kāi)拓出又一(yī)方广阔的发展空間(jiān)。

     “作(zuò)為(wèi)‘管资本為(wèi)主’的重要(yào)尝试，基金(jīn)是國(guó)资运营的一(yī)种市场化手段，利用基金(jīn)平台拓展资金(jīn)筹措渠道(dào)，已成為(wèi)國(guó)企改革中的‘金(jīn)融+’现象。”浙江省國(guó)有资本运营有限公司（下(xià)称浙江省國(guó)资运营公司）党委書(shū)记、董事長(cháng)桑均尧表示。

     当前，國(guó)有资本运营平台选择成立并购重组、资产证券化等产业基金(jīn)、专项基金(jīn)，其根源在于基金(jīn)模式与混合所有制带动和(hé)放大國(guó)有资本的影响力和(hé)控制力逻辑一(yī)致；從(cóng)社会资本方考虑，通(tōng)过基金(jīn)参与國(guó)企混改，能(néng)够起到用少(shǎo)量资金(jīn)撬动大量投资的效果，还能(néng)分散投资風(fēng)险。互利共赢原则下(xià)，混改基金(jīn)纷纷成立。但(dàn)面对激发活力的改革要(yào)求，基金(jīn)如(rú)何做(zuò)到不辱使命？

     不能(néng)只想着帮企业卸包袱

     近年(nián)来，在化解过剩产能(néng)、优化调整产业结构的大背景下(xià)成立混改基金(jīn)，其主要(yào)目的在于参与國(guó)企上(shàng)市和(hé)重组、解决历史遗留問(wèn)题、战略投资布局和(hé)创新发展、企业参与國(guó)际并购等方面发挥作(zuò)用。由于這(zhè)部分混改企业标的蕴含着大量优质资源，社会资本往往踊跃参与其中。

     從(cóng)中央层面来看(kàn)，國(guó)有资本运营公司共发起设立6只基金(jīn)，总规模近9000亿元，发起人(rén)股东包括中國(guó)邮储銀(yín)行(xíng)、招商局集团、中國(guó)兵(bīng)器工(gōng)业集团、中國(guó)石化、北京金(jīn)融街投资（集团）等企业。在地(dì)方國(guó)企层面，今年(nián)7月，浙江省國(guó)资运营公司联合中國(guó)诚通(tōng)、國(guó)新國(guó)际、工(gōng)商銀(yín)行(xíng)、建设銀(yín)行(xíng)以及浙民投等5家单位发起设立了(le)首期规模100亿元的浙江省國(guó)企改革发展基金(jīn)，旨在贯彻落实浙江省政府“凤凰行(xíng)动”计划，提升省属國(guó)有资产证券化水平，推进混合所有制改革，实现國(guó)有经济与民营经济共生共荣发展。

     基金(jīn)实力雄厚，当然有其优势。因為(wèi)國(guó)有企业混改中往往背负着债务、人(rén)員(yuán)安置等历史包袱，基金(jīn)参与企业混改后，有利于其处理资产处置、债务清理、人(rén)員(yuán)安置等难题，但(dàn)如(rú)果基金(jīn)管理层只是想着帮忙“卸包袱”，或者寻找优质标的分享“资本盛宴”的心态，某种程度上(shàng)会制约企业的長(cháng)远发展。

     “经验表明(míng)，在依法依规有利推进发展前提下(xià)，没有混不成的企业，只有不愿意混的企业。但(dàn)是混只是一(yī)个形式，追求发展还是我们最终的一(yī)个发展实质。”广州國(guó)资发展控股有限公司（下(xià)称广州國(guó)发）总经理高东旺说。在他(tā)看(kàn)来，混改不是“卸包袱”，更不是利益大餐分享，发展才是最终目的和(hé)实质目标。

     将企业的長(cháng)远发展作(zuò)為(wèi)衡量混改基金(jīn)的标尺，2016年(nián)9月经國(guó)务院批准的中國(guó)國(guó)有企业结构调整基金(jīn)（下(xià)称國(guó)调基金(jīn)）做(zuò)出了(le)表率。在2017年(nián)参与中國(guó)联通(tōng)混改后，诚通(tōng)集团总裁、國(guó)调基金(jīn)董事長(cháng)朱碧新着眼于企业長(cháng)远发展角度分析，联通(tōng)资本结构、董事会治理、員(yuán)工(gōng)激励和(hé)约束机制等多重因素都(dōu)会发生变化，這(zhè)些多元化因素决定了(le)混改后的联通(tōng)肯定能(néng)实现比较好的增長(cháng)。

     不能(néng)轻視(shì)投资企业的机制再造

     随着混改的深入推进，《國(guó)资报告》记者通(tōng)过分析发现，目前大量的混改基金(jīn)，其在LP（有限合伙人(rén)）层面已经形成混合所有制，大量民营资本将作(zuò)為(wèi)投资人(rén)参与其中，從(cóng)源头上(shàng)实现混合所有制，积极参与國(guó)企的混改。但(dàn)這(zhè)样一(yī)支市场化的基金(jīn)队伍参与企业混改后，应警惕轻机制改造带来的混改陷阱。

     对此，相关人(rén)士分析认為(wèi)，“不可(kě)否认，通(tōng)过成立混改基金(jīn)可(kě)以更加有效地(dì)利用好社会资源，实现社会资源使用效率的优化。对于缺少(shǎo)资金(jīn)的國(guó)企来说，這(zhè)样的参与显然是有效的。但(dàn)是，对于那(nà)些并不缺少(shǎo)资金(jīn)，而只是缺少(shǎo)技術(shù)、市场、渠道(dào)、平台等的國(guó)企来说，最需要(yào)的并非资金(jīn)，而是其他(tā)方面的合作(zuò)。”

     以产能(néng)过剩行(xíng)业為(wèi)例，即使引入了(le)混改基金(jīn)，缓解了(le)企业眼前的矛盾，但(dàn)企业存在的运行(xíng)效率不高、管理不规范、缺乏核心技術(shù)等內(nèi)在矛盾和(hé)問(wèn)题没有得到及時(shí)有效解决，反倒会导致一(yī)些本该死掉的僵尸企业僵而不死，继续浪費(fèi)社会资源，出现适得其反的效果。

     应该说，國(guó)企混合所有制改革的最终目的在于机制再造。“实际上(shàng)，顶层的混改可(kě)以解决，但(dàn)如(rú)果治理结构、利益分割机制没有建立起来，這(zhè)种‘混’实质上(shàng)不見(jiàn)得就好。”高东旺说。因此，在他(tā)看(kàn)来，无论何种产权性质、何种产权结构，机制的再造、活力的再现都(dōu)是企业內(nèi)部永恒的创新课题。

     例如(rú)，广州國(guó)发探索政府引导基金(jīn)新模式，通(tōng)过财政净收益让渡、股东回购和(hé)协議(yì)转让、强制跟投、决策权限下(xià)移等措施，释放财政引导基金(jīn)活力。在固定收益业务探索共享共担新机制，通(tōng)过业务团队員(yuán)工(gōng)自(zì)愿缴纳風(fēng)险储备金(jīn)，构建共同投资的形式，实现收益共享、風(fēng)险共担。

     “混改重要(yào)的是通(tōng)过产权多元化，最终把经营机制公司治理和(hé)企业活力激发出来，其中可(kě)能(néng)在产业融合的战略投资上(shàng)，在股权结构的优化上(shàng)，在公司治理结构的完善上(shàng)，还有國(guó)有资本的合理流动保值增值。”上(shàng)海(hǎi)浦发銀(yín)行(xíng)总行(xíng)投资銀(yín)行(xíng)及大客户部副总经理宋瑞波表示。

     不应忽視(shì)反向混改

     因國(guó)有企业改革兴起的混改基金(jīn)，正在成為(wèi)各类社会资本踊跃参与的香饽饽。事实上(shàng)，仅仅将混改基金(jīn)理解為(wèi)國(guó)有企业的专属工(gōng)具，并不符合混改基金(jīn)成立的初衷。

     “混改表面来看(kàn)流动的是基金(jīn)，但(dàn)其实央企或者是國(guó)企大部分不缺基金(jīn)，实际真正改变的是一(yī)种机制。我认為(wèi)混改是一(yī)种双向流动，包括了(le)非國(guó)有资本或者是进到了(le)國(guó)有企业，也包括了(le)國(guó)有企业以及他(tā)的资本平台进到了(le)非國(guó)有企业领域当中。”北京产权交易所常务副总裁、首都(dōu)要(yào)素市场协会会長(cháng)高佳卿表示。

     无论是正向或者反向，混改基金(jīn)都(dōu)应围绕优化股权去服务。

     2017年(nián)11月10日，海(hǎi)虹控股发布权益变动書(shū)，海(hǎi)虹控股的控股股东中海(hǎi)恒的股权发生变更。中國(guó)國(guó)有资本風(fēng)险投资基金(jīn)股份有限公司（下(xià)称國(guó)風(fēng)投基金(jīn)）将增资5亿元成為(wèi)中海(hǎi)恒的控股股东，從(cóng)而成為(wèi)上(shàng)市公司的間(jiān)接控股股东。此次反向混改，正是國(guó)風(fēng)投基金(jīn)践行(xíng)國(guó)家大數(shù)据战略的一(yī)次重要(yào)布局。

     试水反向混改，浙江省國(guó)资运营公司在地(dì)方國(guó)企中走在了(le)前面。浙江作(zuò)為(wèi)我國(guó)民营经济大省、强省，民营经济占全省GDP总量大概在65%左右。利用浙江民营经济优势，2015年(nián)，公司出资4亿元参股浙商创投，使其從(cóng)一(yī)家纯民营创投机构转型成為(wèi)一(yī)家民营资本控股、國(guó)有资本参股的混合所有制创投企业，成為(wèi)國(guó)內(nèi)首家成功实现反向混合所有制改革的创投企业。

     “反向混改成功后，公司也在积极探索与浙江民营企业联合投资股份有限公司等省內(nèi)知名优质民营企业在金(jīn)融服务、醫(yī)疗健康、节能(néng)环保、先进制造及高端装备业和(hé)國(guó)有企业改革等领域的多层次合作(zuò)，进一(yī)步拓展与民营企业的合作(zuò)共赢渠道(dào)，放大國(guó)有资本功能(néng)，优化國(guó)资布局结构，实现國(guó)有资本保值增值。”桑钧尧告诉《國(guó)资报告》记者。

     当然，随着金(jīn)融服务、醫(yī)疗健康、节能(néng)环保、先进制造等新兴产业的蓬勃发展，國(guó)资基金(jīn)反向混改民营企业成為(wèi)大势所趋。

     “混改不是國(guó)退民进，也不是民进國(guó)退。我们追求所有资本最大化发挥它的效果，把经济总量做(zuò)大，民营企业混不混？他(tā)们也需要(yào)混，混的目的是干什么？增强活力，释放发展动能(néng)，我们最终实现國(guó)企、民营共融共生共建发展。”高东旺表示。(國(guó)资报告记者 王倩倩 饶恒)